作者：张方、刘影、张家瑞
来源：柯杰律师事务所
上 篇
据投中研究院于2022年1月公开发布的《2021年政府引导基金专题研究报告》[1]显示，截至2021年末，各级政府共成立1,437只政府引导基金，自身规模累计达24,666亿元；2021年度政府引导基金设立数量较2020年有大幅增长，增幅高达77%。在近年来经济下行压力加大，民间投资增速放缓，募资愈发困难的背景下，各地的政府引导基金表现日趋活跃。
政府引导基金作为由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，其主要目的并非通过投资赚取收益，而是发挥财政资金的引导和放大作用，引导社会资本投资到当地创新创业、产业转型升级等领域，从而实现鼓励创新创业、引导产业升级等政策目的。政府引导基金的前述特性决定了其运作模式不是以直投项目为主，而是通过发起设立或参与投资子基金（“参投子基金”）的方式来发挥财政资金的杠杆作用和引导作用。在这种模式下，政府引导基金作为出资人通常不会参与参投子基金的管理，而是由市场化的基金管理机构来承担和负责。因此，如何确保政府引导基金参投子基金能够充分实现其政策目标，就成为各地政府引导基金非常关注的问题。从市场实践来看，许多地方政府引导基金均设置了针对参投子基金的绩效考评机制，即通过制定一系列考评指标，并将考评结果与子基金管理机构的奖惩措施相挂钩，来约束和引导参投子基金的投资活动，以实现其政策目标。
从市场实践来看，总体而言，政府引导基金对子基金的考评体系和结构的核心要素包含以下四个方面：考评指标、考评时间、考评方式以及奖惩措施。
一、考评指标
考评指标解决的是政府引导基金对参投子基金考评的维度和标准问题，是政府引导基金考评制度的核心，集中反映了政府引导基金的政策导向和关注点。要设计和建立一套好的绩效考核制度，首先需要从设计一套好的考评指标开始。完善的政府引导基金的绩效考评指标是一个体系，通常由考评项目、分值权重和评分标准三部分组成。
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“考评项目”是对参投子基金进行考评的具体维度和角度，解决的是从哪些方面对参投子基金进行考评的问题。从实践来看，政府引导基金对于其参投子基金的绩效考评项目主要可分为：“管理运营指标”和“效益指标”两个维度。其中，“管理运营指标”主要考察参投子基金的管理机构（个别政府引导基金也会对托管机构进行考察，如四川省省级产业发展投资引导基金（“四川省引导基金”））的管理、运作效率和能力。具体包括资金运作效率、投资风险的控制和防范、投资决策有效性、管理团队稳定性及专业度、信息披露及时性等。“效益指标”则更侧重考评投资活动取得的经济效益、社会效益以及政策效益。具体包括参投子基金的内部收益率(IRR)、财政出资保值增值、带动当地企业当年就业人数/营业收入的增长情况、本地项目返投任务指标的完成情况等。除以上两个主要考评维度外，考评项目中通常还会包括其他加分项，对参投子基金的优异表现在绩效考评中进行额外分数嘉奖。
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“分值权重”是各考评项目在整个绩效考评体系所占分值和权重，反映着具体考评项目在考评绩效体系的重要性；同时也是对考评指标的具体量化，便于考评的实施。
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“评分标准”是考评分值和权重的具体计算方式，以及计算结果所属评价等级。
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考虑到考评指标在整个考评体系和结构中非常关键，且相对比较复杂，难以通过简短的篇幅进行系统性的介绍，因此，我们将通过本系列文章的下篇进行专门介绍。
二、考评时间
政府引导基金对参投子基金的绩效考评时间一般包括两个时间段，一是年度绩效考评（“年度考评”），二是整体绩效考评（“整体考评”）。年度考评一般在参投子基金设立后按年或者以预算年度为周期，对参投子基金的运营情况及其管理机构、托管机构等相关中介机构的履职情况进行阶段性评价。整体考评一般是在政府引导基金退出参投子基金后或参投子基金存续期到期前的一定时间内，对参投子基金整体运营情况以及政府引导基金最终引导效果进行全面、综合的评价。
总体上，年度考评和整体考评在考评内容上均会涉及管理运营指标和效益指标，但侧重点会有所不同。年度考评主要是对参投子基金的运营情况及其管理机构的履职情况进行过程性考核，因而年度考评中，管理运营指标与效益指标的权重差异不大，而整体考评更加侧重于考核参投子基金运营结束后所带来的整体效益以及引导效果，往往更看重效益指标。
此外，由于参投子基金在投资期内很少会有项目退出，在投资期内考核效益指标的意义不大，因此，一些地区在年度考评中会进一步就参投子基金的投资期和退出期作出不同处理（例如深圳市政府投资引导基金，以下简称为“深圳市引导基金”）。即在投资期的年度考核中，对效益指标不做考核，在退出期的年度考核中，才会考核效益指标。
三、考评方式
从实践来看，政府引导基金对参投子基金的绩效考评存在三种考评方式。其一为政府引导基金管理机构自评，即由政府引导基金自身的管理机构对参投子基金进行绩效考评（如山东省新旧动能转换基金）。需要注意的是，政府引导基金自身的管理机构与政府引导基金参投子基金的管理机构并非同一机构，一个是政府引导基金自身的管理机构，系考评实施主体，另一个是参投子基金的管理机构，系考评对象。其二为由第三方专业机构考评，即由政府引导基金管理机构委托第三方专业机构对参投子基金进行绩效考评，并独立出具绩效评价报告（如深圳市引导基金）。其三为自评与他评相结合的方式，即由政府引导基金管理机构自评，并由财政部门、行业主管部门委托第三方机构进行复评（如四川省引导基金）。第三方机构可以是会计师事务所、律师事务所或其他具有专业资质和评价能力的机构。
四、奖惩措施
绩效考评结果必须与奖惩措施相挂钩才能实现政策激励和约束的效果。实操中，政府引导基金的绩效考评结果多以分数或等级形式呈现，并根据得分情况划分成不同等级，然后针对不同等级规定不同的奖惩措施。各地政府引导基金常见的奖惩措施主要有以下几种：
1. 与管理费挂钩的奖惩措施
管理费收入是参投子基金管理机构非常重要的收入，虽然金额不及后端业绩奖励，但却稳定和持续。在针对管理费设置的奖惩措施中，通常会将绩效评价得分划分为不同等级或得分区间，分别对应不同管理费支付比例。例如深圳市引导基金，会将年度考评结果划分为A、B、C、D等级，并根据前述考评结果将当年的管理费相应扣减0%、10%、20%或100%。最低等级意味着将无法获得管理费。
2. 与政府引导基金让利挂钩的奖惩措施
在各地出台的奖惩措施中，让利制度是非常重要的一部分。让利是指政府引导基金将其从参投子基金中取得的收益按照一定的比例让渡给参投子基金管理机构及其他社会出资人作为奖励。如果说管理费奖惩制度体现的是“惩”，让利则体现的是“奖”。让利制度包含三个核心要素：让利对象、让利来源以及让利比例。
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让利对象。不同地区的规则在让利对象上有所差异。有的地区仅对参投子基金的管理机构（例如哈尔滨市创业投资引导基金）或社会出资人让利（例如陕西省政府投资引导基金），有的地区的让利对象则包括参投子基金管理机构和社会出资人（例如深圳市引导基金、苏州市天使投资引导基金）。参投子基金的管理机构直接控制参投子基金的投资活动，直接决定参投子基金的运营效果。因此，一般而言，为了激励和引导参投子基金管理机构更好的实现地方的政策目标，对参投子基金的管理机构进行让利最为常见和普遍。此外，在募资比较困难的情况下，为了便于募集资金，吸引更多的社会资本投资当地，就需要对社会资本进行让利。
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让利来源。让利来源一般是政府引导基金的收益部分而不包括财政投入的本金。实操中，让利来源可以进一步区分为以超额收益作为让利来源和以整体收益作为让利来源两种方式。具体而言，超额收益仅是政府引导基金在收回投资本金以及取得门槛收益后，就基金的超额收益有权分享的部分[2]；整体收益是指政府引导基金从参投子基金获取的所有收益，包括门槛收益和超额收益。以整体收益作为让利来源的让利力度更大。因此，有些地方会在让利政策上作进一步的区分，针对不同类型的项目规定不同的让利来源，将让利向种子期、初创期的创新性等风险较大的项目倾斜，以引导和鼓励参投子基金投资此类项目。例如，《威海市市级政府投资引导基金管理办法》明确规定，在满足一定条件的情况下（如投资重大项目库项目或者投资威海市内的种子期、初创期的科技型、创新型项目），让利的来源可以是政府引导基金从该项目获得的全部收益；而对于投资于成熟期的项目，政府引导基金可以将其取得的基金合同中约定的门槛收益率以上的超额收益部分让渡给其他基金出资人或参投子基金管理机构。
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让利比例。让利比例是政府引导基金从让利来源中让渡给参投子基金管理机构和社会投资人的收益的比例。实践中，让利比例一般与参投子基金的具体绩效考评结果对应的得分情况或评定等级相挂钩；让利比例最高的可以达到100%。例如，深圳市引导基金将参投子基金的整体绩效考评得分按照优秀、良好、及格、不及格划分为四个级别，分别对应让利比例为100%、90%、80%和0%。
3. 与政府出资年度预算挂钩的奖惩措施
对于将政府引导基金作为主要出资人之一的参投子基金而言，政府出资部分往往具有“锚定”效果，其他投资人（尤其是社会投资人）决定是否参与投资、投资多少等，往往会关注政府出资是否已经谈定。实践中部分省市的政府引导基金会将年度考评结果与后续年度的政府出资预算安排规模挂钩。在参投子基金年度考评得分低于一定标准的情况下，将相应减少后续年度的相关政府引导基金预算安排规模，而得分高于一定标准的情况下则会适当增加后续年度预算安排规模。例如在山东省省级股权投资引导基金2015年至2017年之间曾实施的绩效评价管理制度中规定：年度评价低于60分的，省财政将相应减少后续年度相关引导基金预算安排规模，并约谈管理机构主要负责人，要求限期制定整改措施，提交整改报告；年度评价80分以上的，可适当增加后续年度预算安排规模。
下 篇
在上篇文章《政府引导基金如何对参投子基金进行绩效考核？（上篇）——核心要素》中，我们介绍了政府引导基金对参投子基金进行绩效考评的核心要素。这些核心要素中，“考评指标”是政府引导基金考评制度的核心，解决的是政府引导基金对参投子基金考评的维度和标准问题，集中反映了政府引导基金的引导目标和关注点。因此，设计和建立一套好的绩效考核制度，首先需要从设计一套好的考评指标开始。本篇文章将对实践中政府引导基金对参投子基金的考评指标进行介绍。
如上篇文件所介绍，政府引导基金对其参投子基金及管理机构的绩效考评分为“年度考评”和“整体考评”。年度考评和整体考评都会围绕“管理运营指标”和“效益指标”两个核心维度展开，但侧重点和具体考评内容会有所差异。因此，本文将分为年度考评和整体考评两个部分进行介绍。
一、年度考评下的考评指标
1． 管理运营指标
从实践来看，年度考评中，管理运营指标主要针对参投子基金在运营效益及管理规范性、管理团队能力两个方面的表现进行考评。
（1）运营效率及管理规范性
运营效率及管理规范性是贯穿一支基金的“募、投、管、退”全生命周期的重要考评项目。在这一考评项目下，各地政府引导基金一般主要从以下几个方面进行考核：
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资金募集有效性：主要考评参投子基金的协议募集规模占计划募集规模的比重以及是否在规定时间内完成募资，以考评参投子基金管理机构的募资计划的落实能力；此外，还会考核参投子基金在考核时实际到位资金占协议募集规模的比重，以考评参投子基金资金的年度到位率。
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资金运作有效性：考评参投子基金的资金运作效率，一般会从是否按出资计划合理计算申请出资时间，是否充分、高效地使用资金，使账户上不存在大量长期结存资金，以及是否在收到项目收益后及时向引导基金分配项目收益等方面进行评价。
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风险控制有效性：一般考评参投子基金管理机构对投资风险的控制和防范措施是否到位、审计和巡察整改等事项是否能及时落实、是否建立了完善的风控制度，以及对业绩不达标、触发保障条款、存在财务造假、诉讼仲裁等情形是否及时上报引导基金等。
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投资决策有效性：主要考评参投子基金在进行投资时，管理机构是否严格按照法律法规规定及投资协议约定履行相应筛选、立项、尽调、决策、交割等一系列程序。
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投后管理有效性：考评参投子基金是否建立制度化、常态化的投后管理制度，以及是否委派专人实施投后管理等。
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资金托管有效性（考评资金托管机构）：这一考评指标主要针对参投子基金选择的资金托管机构，考评其是否具备引导基金相关规则规定的托管资格、是否建立专门的资金托管制度以及按照托管协议履行托管职责的情况等。
从实践来看，在上述考评项目中，资金募集有效性、资金运作有效性以及风险控制有效性所占权重相对较高。
（2） 管理团队能力
管理团队能力也是实践中较为常见的管理运营指标考评项目之一。一般从参投子基金管理机构及其管理团队的稳定性、能力、业绩、沟通顺畅程度等方面进行评价，具体考评项目包括：
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管理团队稳定性及专业度：就管理团队的稳定性，主要考评其核心成员、关键人士及投委会委员是否发生实质性变更及其变更是否符合基金协议以及相关法律法规的规定；就其专业度，主要关注管理团队在日常运营管理中，是否对参投子基金进行规范性运营和专业化管理。如存在怠于履行相应的管理职责及投资决策职责，或者存在其他不规范情形的，一般会将其作为该项考评的扣分项。
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管理机构诚信、协同和易沟通程度：主要考评管理机构是否诚信履职，以及管理机构与引导基金的沟通是否畅通高效。考虑到“诚信履职”、“畅通高效”在实操中较难量化，一般会反向结合管理机构存在的恶意隐瞒、虚假报送情形、管理机构与引导基金在沟通过程中出现的问题作为考评的扣分项。
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管理机构资格、制度、人员及过往业绩：主要考评管理机构及其人员是否具备基金管理办法规定的管理资质，以及引导基金相关规则规定的管理机构需具备的条件和要求，包括是否建立健全项目收集与调查、风险控制、投资决策、薪酬管理等管理制度、具有任职资格的投资经理人数以及管理团队或投资经理成功投资的项目等方面。
2． 效益指标
实践中，效益指标主要分为“政策效益”和“经济效益”两个方面。由于政府引导基金的主要作用和目的是为了引导社会资本投入到相关领域，从而促进地方经济、产业转型升级或顺应政府的相关政策要求，提高财政资金利用效率，因此，体现在引导基金对其参投子基金的绩效考评中，往往更加看重参投子基金实现的政策效益。此外，相较于管理运营指标多以主观要素来衡量和评价，效益指标涉及的考评内容通常更加具体量化。
（1） 政策效益
在政策效益方面，地方政府引导基金在考评中，一般会对以下项目进行考评：
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本地返投指标完成情况：考评参投子基金是否按照基金协议相关约定或其他规定完成了一定的本地项目返投金额指标。这是地方政府引导基金和子基金管理机构最为关注的考评项目。从实践来看，一般要求参投子基金累计投资于当地企业资金不低于引导基金出资额的1.5—2倍（我们也注意到，今年各地陆续出台的引导基金新政中，普遍降低了返投比例，一些地方降低到了1倍）。此外，部分政府引导基金还会要求，基于前述返投要求而被投资的企业需要在当地开展实质性业务、缴纳税收和社保，且在参投子基金存续期间不得迁出本地。
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项目符合性：考评参投子基金是否按照基金协议或基金设立方案中的约定投资到相关行业或领域，是否完成约定的已投项目投资领域任务指标。例如，实践中有些参投子基金的基金协议会约定基金的重点投资方向和领域（通常是地方政府重点关注或支持的行业和领域），并要求每年或每一期出资中投向该行业和领域的金额不少于一定比例，具体比例一般会与引导基金在参投子基金中的实际出资额或参投子基金的实际出资规模挂钩。
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实际投资进度：考评参投子基金的实际投资进度。计算实际投资进度，一般会参考考评当年度实际投资到项目的资金总额、参投子基金待投资的认缴或承诺出资额度以及参投子基金剩余投资期等要素。
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年度引导基金杠杆率（或称“财政资金放大倍数”）：考评当年度参投子基金实际出资总额与当年度引导基金实际出资额的比值。反映的是参投子基金的管理人的实际募资能力，以及引导基金发挥出的实际的放大效果。
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营业收入总增长率：从参投子基金投资的当地企业的成长情况和发展能力来侧面评价参投子基金的政策效益表现。例如，深圳市引导基金通过计算参投子基金直接和间接投资的所有当地企业当年度营业收入增长率的加权平均值（其中以子基金对企业实际出资额的占比来计算加权）来衡量和评估参投子基金实现的政策效益。
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转型升级：考评参投子基金的投资行为是否推动企业引进先进技术、新兴技术推广应用、创新和改进商业模式等。本项一般是由行业主管部门组织专家对投资项目的技术先进性进行评定。
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重大项目投资占比：考评参投子基金投资到被列入当地重大项目库或相关名录的项目中的投资额占到全部已投资项目资金的比重。该考评项目一方面可以反映参投子基金管理人筛选项目的能力，另一方面也可以反映参投子基金投向与地方政府扶持领域和方向的契合度。
从实践来看，在上述考评项目中，引导基金较为看重本地返投指标完成情况、项目符合性以及财政资金放大倍数。
（2） 经济效益
虽然引导基金的参投子基金的重点目的并不在于追究经济收益，但投资活动的考评仍然会关注参投子基金在经济指标层面的表现。经济效益指标具体从以下几个方面进行考评：
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已投项目累计表现：重点关注已投项目退出情况，包括上市退出、回购、转让、后续融资等情形。一般上市退出的得分最高，其次是并购或者后续融资，最后是回购退出。
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资本内部收益率：即考评参投子基金内部收益率(IRR)。具体指参投子基金中已实现现金流入及预估现金流入的现值之和（剔除管理费）与现金流出现值总额相等的贴现率。
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参投子基金估值：即参投子基金平均估值增长率。
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财政出资保值增值：参考考评年度财政出资本金及收益的账面价值，考评财政出资本金是否保值增值。
3． 其他加分项
除上文介绍的管理运营能力指标和效益指标项下的具体考评项目外，各地考评制度中通常还会额外设置一些加分项，对于参投子基金体现出的一些突出成就进行奖励性加分。例如在返投、重大项目投资占比、财政资金放大倍数等方面超额完成任务指标的，或是达成一定招商引资任务、投资项目的技术或模式引领创新性的，以及参投子基金及其管理团队获得全国性行业荣誉等情形的，考评中会按照一定标准进行额外加分。
二、整体考评下的考评指标
引导基金对参投子基金的整体考评一般在子基金清算退出后进行，其中大多数考评指标与年度考评中的指标相同。整体考评中，由于子基金通常已经经过了长期、稳定的投资运作，因此在考评子基金表现时，更侧重对效益指标的考评。例如，深圳市引导基金在对其参投子基金进行整体考评时，不再单独就管理运营指标进行考评，而是直接引用子基金历年年度考评综合得分的平均值来进行评价，其对管理运营指标分配的权重也从年度考评中的40%下降至15%，相应地，效益指标的权重也从60%上调至85%。因此，就整体考评而言，下文将不再对管理运营指标进行介绍。
此外，就效益指标而言，整体考评与年度考评一致，同样关注“政策效益”和“经济效益”。
1． 政策效益
整体考评中，政策效益的具体考评项目与上文介绍的年度考评基本一致，且同样较为看重参投子基金投资项目的符合性、是否完成本地项目返投任务指标以及财政资金的放大倍数等。
此外，与年度考评相比，整体考评的政策效益不仅会关注参投子基金对被投资企业的带动效果，还会关注参投子基金的投资活动所起到的社会效益。就社会效益而言，主要从已投项目对当地就业、税收等方面带来的增长效益进行考评。有些地方还会将投资项目在节能减排、环境保护、改善环境等方面的表现也纳入考评范围内。这些考评项目更加体现出政府引导基金引导实现的综合政策效果。
2． 经济效益
就经济效益而言，整体考评中，重点关注的经济效益指标与年度考评关注的经济效益指标有一定程度重合，例如基金内部收益率(IRR)、财政出资保值增值等。除此之外，部分政府引导基金的整体考评还会关注以下几个方面：
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基金已分配收益(DPI)：以参投子基金对引导基金已分配收益占基金总体规模的比例来衡量参投子基金的收益情况。以深圳市引导基金的规则为例，计算公式为“DPI=（退出后基金实缴出资回收本金及收益总额÷基金出资总额）×100%”，当DPI大于等于1.2时可得该项指标的满分。
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向引导基金分配资金情况：以引导基金实缴出资金额对应的资金分配额为依据，进行比例核算。以深圳市引导基金的规则为例，若已分配资金超过出资资金的120%，则可得该项指标的满分。
结语
随着各地政府引导基金实践的不断发展，许多地方对参投子基金的考评制度越来越规范化、精细化，以实现对子基金及其管理机构的个性化评价和科学引导，这无疑更有助于实现引导基金的政策目标和引导效果。对于尚未建立考评制度的政府而言，这些实践为其建立适合自身需要的考评制度提供了有益的参考。对于参投子基金管理机构而言，更加规范化和精细化的考评制度，一方面对子基金管理机构的管理能力提出了更高的要求，另一方面，也有助于真正有能力的基金管理机构脱颖而出，获得政府引导基金更多的青睐。
[1] 具体详见https://www.chinaventure.com.cn/report/1005-20220123-1675.html。
[2] 实践中基金收益分配模式多采用water-fall的分配模式，基金的可分配收益在向基金投资人返还投资本金后，剩余收益通常按照如下顺序和模式分配：(i)首先为门槛收益，即向基金投资人进行分配，直至投资人获得的收益达到一定的门槛收益率（通常在6%/年-8%/年）；(ii)其次为追补收益，即在投资人获得门槛收益之后，剩余收益向基金管理人进行分配，直至基金管理人获得的追补收益达到投资人获得的门槛收益的一定比例（通常为20%），以用作对基金管理人的奖励；(iii)最后为超额收益，即在分配完毕门槛收益和追补收益后，剩余收益按照一定比例向基金管理人和投资人进行分配；市场中常见分配比例为：超额收益的20%向基金管理人进行分配，剩余的80%按照基金投资人各自实缴出资比例向基金投资人进行分配。
